【供应链金融】一文全面深度分析供应链金融精华

诚明智库 2016-11-23 11:23 互联网金融 来源:思达派 查看原文

不同的行业,不同的方式,不同的速度,相同的却是双向的渗透和融合。供应链金融正是产业资本与金融资本跨界的融合。或迅疾如风、或激烈如火、或柔韧如水,跨界融合,正孕育全新的商业逻辑和投资机会。

供应链金融作为产业模式升级的自然演化,“从产业中来,到金融中去”,具有深厚的行业根基,颠覆了传统金融“基于金融而金融”的范式,打开另一扇窗,兼具金融的爆发力和产业的持久性。

如何评价供应链金融的业务质量?

我们提出五维模型:大产业、弱上下游、强控制力、低成本与高杠杆、标准化。大产业是指产业空间大,不易触碰天花板;弱上下游是指客户端中,至少有一环较为弱势,无法从银行获得廉价资金;强控制力是指线上具有真实交易数据和征信、线下拥有物流仓储作后盾,从而控制风险;低成本是指资金的成本低,让供应链金融有利可图而又不过度增加融资方负担,高杠杆是一定本金投入能撬动较大资产体量;标准化是指用于融资的抵押品(抵押)相对标准化,有公允市场,即便出险,也能快速出清。如果同时具备五大要素,则供应链金融水到渠成。

潜在标的有哪些?看下文!根据五维模型,大宗商品、行业或区域龙头、行业信息化服务商、电商平台、专业市场等五大领域是供应链金融的沃土。

1.抢滩金融服务空白

中小企业融资难一直是社会顽疾,在经济换挡期,尤为如此。扩大再生产,要么通过内生式积累,要么借道民间高利贷。年化8%-20%之间的融资成本,成为传统金融的盲点,也因此成为金融创新的主战场。

供应链金融最大创新在于填补8%-20%的融资利率空白,打开中小企业融资阀门。理论上银行是中小企业最理想的融资对像,成本在6%-8%之间。但从收益风险配比角度看,银行更愿意将资金大门向大型企业敞开,而不愿承受过高风险。

中小企业被迫转向民间借贷,而民间借贷的平均利率在27%左右,高企的融资成本挤压了中小企业的生存空间,减少了中小企业的投资,不利于整个供应链的发展。

8%-20%融资服务的空白,背后折射的是金融服务的结构性缺失,以及社会资本对中小企业所要求的不合理的过高风险补偿。

和传统非银机构相比,供应链金融具备太多优势:

1)供应链金融依托在产业多年的浸淫,风控端天然具备优势;

2)如果说非银机构做的是纯粹金融,则供应链金融则是在试图构建金融生态;

3)在供应链金融体系中,各非银机构均成为体系中一部分;

4)供应链金融本质上属于大数据金融,延展性更佳。

2.痛点孕育变革

宏观经济下行大背景下,中小企业生存状况堪忧,尤其是融资难问题更为突出。一直以来,由于信用缺失、固定资产等抵押担保品少、财务信息不透明等,中小企业的融资是个顽疾,近年来尽管国家出台了多项舒缓中小企业融资难的举措,但银行等主流资金供应方惜贷现象仍未有效改善,中小企业要么通过内生积累,要么高成本通过非银行金融机构获得资金。

中小企业痛点:融资难、融资贵、融资乱、融资险。多层次金融市场的缺失,使得中小企业暴露于无主流金融机构覆盖的尴尬境地,中小企业融资也多是“富贵险中求”,融资成本高企,且相应金融服务机构散、乱,对中小企业稳定经营造成重大影响。

从另一方面讲,针对中小企业的金融服务仍是一片尚未被充分开发的大市场,新的金融模式、新的技术应用都可能彻底启动行业崛起阀门。

除了融资难,中小企业资金亦受到行业挤占:

1)营收账款总规模超16万亿。以供应链上游企业为例,截止2012年应收账款余额已经达到16.6万亿,中小企业现金压力巨大;

2)赊销期的延长。根据《2014科法斯中国企业信用风险报告》,2013年31.7%的企业赊销期大于60天,明显高于2012年20.3%的企业占比,总体信用进一步恶化的趋势非常明显。

3.核心企业“转型痛”

中国正处于经济的换挡期,行业产能过程、转型压力自不必多讲,但就产业中企业来讲,由于自身优劣势禀赋不同,在转型大潮中表现出不同的诉求。小部分掌握了产业核心资源的企业,希望利用金融业务将其在行业中长期建立起来的优势变现;大部分中小微企业则对解决融资问题具有更强的偏好。

无疑,供应链金融对整个产业链的再升级都是战略级突破口。

产能过剩已经成为行业性趋势,核心企业亦未能幸免。如:1)粗钢产能利用率2014年降到最低点70%,产能严重过剩;2)截至2015年1月,工业企业利润总额累计同比负增长4.23%,盈利能力持续下滑。在行业性大趋势下,核心企业盈利能力也大幅下降。

4.直击痛点,多方共赢

行业层面无阻力,供应链金融的生长将极为舒展。行业趋势总是向阻力最小的方向发展,供应链金融无论对于核心企业还是中小微企业,乃至物流企业都具备明显的益处,利益的产生并非存量之间的博弈,而是增量的创造。同时互联网的发展更为供应链金融提供了难得的时代背景,多方共赢提供充足动力。

供应链金融如何开展?结论极其简洁:核心企业的“转型痛”创造供给,中小企业的“融资痛”创造需求,而两者的碰撞必将催生出新的蓝海业务。

供应链中主体将至少在以下方面获得益处:

1)核心企业切入供应链金融,构建新的优势领地,其掌握的物流、信息流、资金流将充分发挥优势;

2)中小企业获得低成本的稳定资金,为主业提供持续动力;

3)第三方物流企业业务量上升,同时个别优秀企业亦可通过物流、仓储建立的优势切入供应链金融业务;

4)通过供应链金融中的应用和拓展,电商平台价值将大为提升。

第三方物流企业发挥上下游桥梁优势,拓展自身业务空间。物流公司具有专业的货物存储管理、丰富的买卖双方的交易信息,在存货抵押为主要形式的供应金融中具 备优势,如仓单质押授信模式,物流企业具备充足的优势。物流企业亦可以通过搭建互联网交易平台,更深入的渗透供应链金融。

与其他业务一样,供应链金融诞生于国外,在美国发扬光大。自然的,美国供应链金融的发展历程、行业空间成为了国内分析的对标。但美国的经验在给予我们启示的同时,也未免会带给我们一些误导性结论,特别是对国内供应链金融未来空间的辨析上。美国供应链金融的渗透率并不一定能很好的代表中国未来空间,这取决于供应链金融的战略地位、时代背景、技术应用的不同禀赋,毕竟世界总是在变化。


异于传统的三个核心

供应链金融不是新名词,但其具体运作模式完成了演化升级,异与传统的三个核心点:业务主体、授信模式以及业务模式。

业务主体:异于传统之一

金融业务主体从银行到核心企业。传统供应链金融模式下,银行作为业务主体,基于核心企业的信用资质给上下游中小企业进行授信。而新模式下,核心企业成为了金融业务的主体,其资金来源也突破银行单一通道的限制,进一步扩展到多元非银金融机构,甚至通过自己获取金融牌照来实现资金的融通。相应的,核心企业也获得了原本属于金融机构的利差收入。

不同于市场将金融业务作为核心企业辅助性业务的主流观点,我们认为,只要供应链金融可以提供更大的利润,核心企业没有动机限制金融业务发展。

授信主体:异与传统之二

授信主体由原来的“N”到现在的“1”。中小企业本身直接在银行融资的难度较大,传统供应链金融模式下通过核心企业的类担保获得银行融资,本质上仍是基于信用差进行资金的融通,银行授信主体既包括核心企业,也包括中小企业,也即是对N个企业的整体授信。新模式下,资金方只对核心企业授信,而核心企业再基于实体交易对中下游企业授信,资金风险敞口由银行端下移至核心企业。

作为风险承担主体,核心企业也将获得相应风险溢价收益;此外,基于自身对行业以及上下游企业的信息优势,进一步获得风险定价能力提升的收益,实现产业整体资源优化配置。

业务模式:异与传统之三

供应链金融本质上是O2O模式的演化。不同于一般线下体验、线上提交需求的O2O模式,产业链金融的O2O模式中线下因素更为核心。线下产业因素是供应链金融的根基所在,掌握了核心渠道或具备核心品牌的企业转型供应链金融业务最具优势,其核心位置被其他企业代替的可能性较低。线上平台最大的作用在于供给、需求信息匹配效率的提升,以及对运作效率的提升。而一般产业垂直领域电商均兴起于近几年,目前仍面临新进入者的潜在威胁,真正具备“护城河”特质的电商平台较少,更需深度挖掘。

这也是我们坚持认为目前时点线下因素比线上因素更为关键的原因。


供应链金融的生存空间:四个利差

要在银行主导的金融体系中立足,核心企业必须要有自己的相对竞争点,通过比较优势开拓生存空间。本小节,关于供应链金融的存在哲学:四个利差。

第一维利差:信用差

核心企业与中小企业之间的信用差是供应链金融的资金源头。核心企业拥有规模更大的业务规模,在产业链中占据核心地位,高信用在资金获取上具备天然优势。从金融体系融资的差异本质上是信用的差异,也是供应链金融的资金源头。此外,核心企业依靠自身对产业链的强把控力,拥有更多的预收账款(对下游企业)和应付账款(对上游企业),较为充裕的现金进一步增强其信用等级。

第二维利差:认知差

基于对行业以及上下游企业的更深认识,核心企业在风控端具备优势。金融领域最核心的竞争力仍是风险定价能力,核心企业的立足之本在于其天然的风险识别能力,从而获得超额风险溢价。1)核心企业对行业具备更为深刻的认知,对行业周期以及微观运行都具备传统金融机构不可比拟的优势;2)基于业务往来所形成的对上下游企业信息更为核心的把控。

第三维利差:模式差

不动产抵押模式具备差异化竞争实力。在国外市场成熟国家,银行所接受的企业抵押中超60%是基于存货和应收账款的动产抵押,而国内不动产抵押占到了70%以上的份额。动产抵押对金融机构要求更高,对抵押品更需要高频次的监控及信息互通,而目前的互联网金融趋势切到好处的解决了这个痛点,核心企业基于自身业务把控能力、仓储能力以及互联网平台,在以不动产抵押为核心的融资模式上较传统金融机构更具优势。

第四维利差:生态差

扎根于产业,供应链金融O2O生态更接地气。与传统金融机构相比,核心企业更易搭建供应链融资生态。在发展成熟阶段,供应链金融将在产品、物流、仓储、资金融通等多个维度建立起以核心企业为中心的生态系统,而互联网从消费到产业、从个人到企业的渗透加速了供应链金融生态的成型。与金融机构只做金融业务相比,供应链金融在产品业务端对上下游企业更具粘性,且相比于产品消费端的O2O模式更具产业根基。

目前时点看,核心企业已经具备了相当优越的内外条件:深耕产业的根基、转型的动机、金融变革窗口以及互联网的极速渗透,未来的突破点在于资金端和风控模式。


披沙简金,五行图定价值

供应链金融已在资本市场上掀起热潮,预期所到之处雨露均沾,以大幅上涨做出回应。风口上的行业,短期泡沫在所难免,这个时点更应关注实业与资本市场的互动,规避局部泡沫,披沙简金,在一个转型+新兴的领域,找到真正的明日之星。

万变不离其宗,五个核心要素决定价值。供应链金融涉及到不同的资金渠道、不同产业格局以及产品形式等因素,具体业务组织形式复杂多样。通过现象看本质,我们在复杂多变的影响因子中总结出五个核心因素,他们的具体组合方式将直接决定供应链金融业务的潜在价值:产业空间、上下游格局、核心控制力、资金渠道和产品标准化程度。

以金融的视角看供应链金融!

供应链金融具有产业和金融两个属性,由于对两个属性不同的侧重,市场对于供应链金融的定位也不同。产业视角下,金融业务仅作为主业的补充,其存在目的仍在于强化主业,对金融业务的体量没有过多期望;金融视角下,供应链金融业务定位于传统业务转型的标杆方向,且以金融的思维谋求业务推进。

我们认为,应以金融的视角看供应链金融:1)金融领域是一个没有经历过残酷市场化竞争的行业,政策上普惠金融的推进,金融市场格局迎来变数,空间足够大;2)传统产业转型升级的必然要求;3)供应链金融本质上仍是金融业务。

资金端、资产端和风控模式是金融业务的关键要素。以金融的视角看供应链金融,必须抓住金融业务的本质,才可以在变幻的供应链金融模式下领悟到核心。资金的融通是金融业务的核心,在供应链金融框架下,资金端涉及到资源规模和价格;资产端有关行业空间大小、行业格局及核心企业对上下游中小企业的把控力;风控端则要看基本模式、产品标准化程度、仓储能力等。掌握了金融本质的核心,才能选出真正好标的。

资金-渠道or牌照

资金端是供应链金融的开始,中短期决定供应链金融业务规模,资金规模和价格是核心看点。从资金来源上,可以分为外部渠道资金和内部资金,优劣对比应该回归到对资金成本、息差和风险的影响上。

外部渠道资金

外部资金运用本质仍是核心企业与中小企业的信用差。供应链金融较为保守的模式,即核心企业利用自身信用优势获得外部资金,同时基于自身对中小企业业务往来形成的风控优势,针对中小企业进行资金融通业务。核心企业和中小企业在外部融资能力上的差别是信用的差别,供应链金融存在的基础也即企业之间的信用极差。

信用极差大小决定业务空间,资金成本低,规模易触上限。在外部渠道融资模式下,核心企业与中小企业都作为金融机构的乙方,定位上没有本质差别,真正的差别在于对于外部资金的融资能力,所以信用极差的大小决定供应链金融业务空间。核心企业从银行获得贷款较为容易,同时贷款成本较非银机构融资成本要低,一般在7%-10%左右。外部融资模式下最大的瓶颈及资金规模,基于信用差获得的金融业务,在空间上容易受到限制,这也是产业视角下对供应链金融业务空间持保留意见的原因。

以金融的视角看供应链金融,我们更看好通过获得金融牌照的方式获得资金来源的模式。

获取金融牌照

甄别不同牌照价值,看杠杆、看资本实力、亦看资金价格。核心企业申请金融牌照最大的价值在于对资金端把控力的增强,且在经营战略上相较于纯利用外部资金,更偏向于金融机构的定位。价值选择上,自身资本实力越高、杠杆倍数越高、资金价格越低则价值越大。

多元金融牌照中,首推融资租赁、保理及P2P。多元金融牌照中,优劣的主要考量标准为杠杆倍数与具体模式,其中融资租赁、保理及P2P质地最优。融资租赁和保理是目前发展最快的非银子板块,优势在于政策上规范与支持,以及在外资、银行资金利用上的优势,10倍杠杆倍数在非银金融牌照中也属上乘;P2P平台的优势在于资金没有理论上限,在风险可控的前提下,只要有利益,总有资金参与。相比较而言,小贷公司杠杆倍数较低,担保公司虽然杠杆倍数10倍,但业务上只提供担保,仍需接洽外部资金。

资产证券化加速杠杆释放。目前券商资产证券化已经实行注册制,同时各类资产管理平台都为金融资产的证券化以及转让提供便利,从而加速资金杠杆的释放。若参照美国资产证券化资产规模占GDP40%的比重,国内资产证券化空间5.6万亿,核心企业在资产端的操作空间将大为提升。

产业链基础

并不是所有产业的核心企业都适合做产业链金融,在规模效应下才具备真正转型价值。我们归纳了产业端决定价值的核心要素:大行业、强控制力、弱上下游。

大行业有大空间。大行业蕴藏巨大融资需求,意味着供应链金融所具有的潜在空间,只有存在较大的金融业务空间,核心企业转型动力才更足。除了直接的规模影响之外,大行业中核心企业和上下游中小企业之间的关系越为复杂,核心企业通过建立互联网平台所具备的效率提升空间也越大,相比于传统金融机构所具有的优势也越为明显。

在供应链金融资产端价值判断中,“大行业”是第一位的,只有大行业才具备较大的供应链金融业务拓展价值,然后再去判断上下游企业是否存在融资需求,以及核心企业对于融资需求的满足能力。

弱上下游:融资需求存在痛点

上下游强弱决定融资痛点程度。上下游企业越弱势,其融资需求越无法得到充分满足,融资痛点的存在是核心企业供应链金融业务的前提。供应链金融所要解决的正是上下游企业融资痛点问题,痛点越深,供应链金融施展相对优势的空间越大,而较为强势的上下游则意味着核心企业转型金融服务的难度越大。

传统金融机构以不动产抵押为主,供应链金融以动产抵押为主要竞争手段。一般中小企业固定资产较少,而以应收账款和存货方式存在的动产较多,从传统金融机构获得贷款的难度大。核心企业基于实体业务往来所具备的信息优势,针对中小企业进行相关动产质押融资,形成与传统金融机构的产异化竞争格局。

强控制力:解决痛点能力

垄断优于寡头,寡头优于竞争。核心企业依靠自身优势已经在产业链中某些环节形成较强的市场竞争力,竞争力大小决定其对上下游企业的话语权,话语权的强弱视核心企业经营业务的市场格局,垄断优于寡头,寡头优于竞争。其中,处于垄断地位的核心企业对上下游中小企业的话语权最强,这将在两方面提升核心企业的金融服务能力:1)对上下游把控力越强,相对信用极差越大,融资相对优势越大;2)更强的供应链金融业务主导能力。

工业企业对行业把控力侧重产业中上游,电商平台侧重下游。核心企业在产业链中的不同位置,将直接决定其供应链金融业务的展业领域,可从覆盖领域的广度和深度判断价值。物流企业覆盖领域最为广泛,但相对于制造企业和电商平台,物流企业业务深度较低;核心制造业企业与原材料供应商和经销商接触较为紧密;电商平台在广度上最低,但由于较高的消费频次,其具备最高的覆盖深度,如京东白条等即是在与消费者高频次互动形成的大数据基础上展开。

风险把控见真章

金融竞争本质在于风险定价能力。在供应链金融领域,核心企业相对于传统企业优势的本质即在于风险定价能力的增强。电商类核心企业优势在于大数据下的信用评估体系,产业类核心企业优势在于对动产融资的把控力。

产业类核心企业风控:产品标准化+仓储能力。产品标准化程度越高,价值评估越容易,同时高度标准化的产品在资产处置上更容易,降低流动性风险。核心企业自建仓储可以有效控制信用风险,也是产业类核心企业风险控制能力的最重要因素之一。

平台类核心企业风控:大数据优势。电商平台类核心企业,拥有更高的业务频次,上下游分别为供应商和消费者,基于应收账款、预付账款贷款以及信用融资是主要形式,风险控制主要依靠平台交易往来所形成的大数据优势,比如京东白条的风控模式。

按图索骥,供应链金融五大沃土

在总结供应链金融价值判定的标准后,我们将其用于价值发现的实践,按图索骥,点兵供应链金融标的。

按照五维价值模型,我们筛选出最容易孕育供应链金融的五大领域:专业市场、行业信息化龙头、大宗商品、电商平台、行业或区域龙头。这几个重点领域在五维价值因素中各有侧重,沿着这五条路径展开深入分析。


专业市场:起步容易,做好难

专业市场优势在于“坐商的聚集”生态。专业市场集中交易某一类或若干类具备较强互补或替代性的商品,其将传统坐商聚集一起的业态天然利于供应链金融的展开,较强的可复制性有利于降低供应链金融业务的边际成本,同时示范效应也极易在商户之间传播。本质上讲,专业市场部分实现了电商“聚集”的生态,但在效率上仍然具有明显差距,这也是供应链金融在专业市场“起步容易,做好难”的重要原因之一。

专业市场的冲击源于电商与物流的崛起

专业市场目前正受到多方面的冲击,虚拟端:电商的兴起使互联网的高效发挥到了极致,其建立了供应商、经销商、消费者,以及所产生的信息、资金的高度聚集虚拟业态,极大提升信息沟通效率,同时虚拟市场上增加物品种类的边际成本接近于零,多品类、个性化忧于专业市场的单一;

实物端:物流崛起之后,供应商、经销商以及消费者在空间上的不一致成为常态,专业市场存在之根本受到了冲击,“一柜难求”的景象依然成为过去时。

转型路径逐步清晰:互联网化与供应链金融。专业市场受到冲击后,转型方向主要有两个维度,一是顺应电子商务大潮对专业市场进行改造升级,将传统线下业务搬至网上;二是依托供应链金融服务寻求支撑,专业市场掌握大量优质商户资源,以商户为中心,服务上下游融资、物流等需求,将打开转型空间。

五维模型定价值:起步容易,做好难。从五维模型出发,专业市场在“弱上下游”、“强控制力”方面均具备天然优势,资金来源方面至少未有明显劣势可能,路径上可以通过持有金融牌照,也可以利用其他金融机构资金。由于专业市场在聚集商家以及消费者方面天然具备优势,供应链金融初步开展较易,但在行业空间上,专业市场面临明显约束,以单品类消费品为主线下市场中,市场空间的天花板瓶颈比较明显。

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